Por George Hay y Neil Unmack

La adquisición por parte de fondos asesorados por CVC del 20 por ciento que tenía Repsol en Gas Natural se ha realizado a través de un vehículo especial con el muy ibérico nombre de Rioja.

Y la operación podría resultar rentable incluso a pesar de que el fondo británico no tendrá el control de la empresa. Se espera que Gas Natural reparta 1.050 millones de euros en 2018, de los que 209 millones irán a parar a las arcas de CVC. Esto equivale a una rentabilidad del 5,5 por ciento.

En el caso de que Rioja se apalancara con una deuda del 50 por ciento a un coste de endeudamiento del 4 por ciento; entonces, la rentabilidad anual de la inversión para CVC superaría el 7 por ciento.

La firma de capital privado también saca provecho del derecho a nombrar los tres consejeros que tenía Repsol en el consejo de administración de la gasista, formado por 17 miembros.

El año pasado, por ejemplo, Gas Natural vendió una participación en su red de gas española a múltiplos de casi 16 veces el EBITDA, casi el doble de su valoración actual.

El negocio de distribución de gas de la empresa, junto con el negocio de suministro e infraestructuras de gas, supone casi el 70 por ciento del beneficio y ofrece rentabilidades por encima del coste del capital.

Las divisiones de generación y distribución de electricidad tienen más dificultades.

La participación de CVC no serviría de gran cosa si el resto de los accionistas no cooperan. Otro 20 por ciento es propiedad de Global Infrastructure Partners, un grupo de inversión estadounidense. Con el 24 por ciento de Criteria Caixa, sumaría un núcleo duro con peso específico para impulsar ahorros u operaciones, por ejemplo para impulsar el negocio de renovables de Gas Natural. Un candidato posible es la eléctrica portuguesa EDP.

Si CVC puede vender su participación dentro de cinco años por un 30 por ciento más de lo que pagó, la compañía generaría una tasa interna de rentabilidad (TIR) del 16 por ciento, según los cálculos de Breakingviews.

La opción tradicional de comprar el conjunto de la empresa hubiese sido mucho más sencilla, pero las valoraciones son elevadas. Lo que está tratando de hacer CVC es una alternativa razonable.