Por Maite Nieva
Germán García Mellado es gestor del fondo Merchbanc Renta Fija Flexible, considerado como uno de los mejores del mundo en rentabilidad en su categoría de renta fija flexible en 2017 por Morningstar con la categoría de ¿Top3¿.
Es Licenciado en Administración y Dirección de Empresas y Máster en Dirección Económico Financiera. Además, cuenta con los títulos CIIA, EFA y CEFA.
Previamente a su incorporación a Merchbanc en 2015, fue gestor de renta fija y renta variable en Gesnorte y después pasó a trabajar en Banco Madrid Gestión en la gestión de renta fija de fondos, SICAVs y planes de pensiones.
¿ ¿Qué ventajas tiene invertir en un fondo de renta fija flexible en un entorno de tipos de interés cambiante como el actual?
¿ Venimos de una década en la que los activos de renta fija han dado retornos positivos en mayor o menor medida dependiendo del activo, y ahora vienen momentos que requieren gestiones más activas de la renta fija y sobre todo del crédito. Los tipos de interés ya han comenzado la senda alcista y los activos tradicionales de renta fija, más ligados a los tipos, se pueden ver penalizados en este ciclo de políticas monetarias más restrictivas. Creemos que en la Eurozona van a comenzar ahora, siguiendo los pasos que está dando la Fed desde hace ya un par de años.
La ventaja de invertir en renta fija flexible es que permite poner las carteras en duraciones negativas y obtener retornos positivos con las subidas de tipos en los bonos que los inversores tienen en las carteras. Además, al no estar encorsetadas, pueden destinar más porcentaje de la cartera a activos más conservadores, como los bonos flotantes ligados al mercado interbancario, con la idea de preservar capital y, reinvertir después este porcentaje a rentabilidades más atractivas cuando ya se hayan colocado por encima de donde están ahora.
Los activos tradicionales de renta fija, sobre todo la deuda de gobierno y la deuda senior de grandes empresas -más ligadas a los tipos de interés- se verán penalizados en la valoración diaria de su precio, una vez que el BCE retire las políticas monetarias expansivas. No por el riesgo de vencimiento o de quiebra de la emisión sino por la valoración, día a día, de estas emisiones. De ahí que hay que flexibilizar las estrategias en aras de preservar capital y obtener rentabilidades que compensen la inflación, que es el gran enemigo del ahorrador. Objetivos de rentabilidad de Euribor más 200 puntos básicos deberían ser razonables para este tipo de estrategias.
¿ ¿Cuál es el objetivo de Merchbanc Renta Fija Flexible?
¿ El objetivo principal de este fondo es preservar capital y obtener retornos positivos y razonables para los inversores con un perfil de riesgo bajo medio, sobre todo en periodos de 12 meses vista.
La rentabilidad obtenida se sitúa en el 9% y la volatilidad está en torno al 1,4%, en algo más de dos años que llevamos gestionando la cartera. Creemos que esa gestión activa y flexible aporta valor y es necesaria en estos momentos, si bien es cierto que las rentabilidades pasadas de los últimos años es difícil repetirlas a futuro.
¿ ¿Cuál es la estrategia actual del fondo para protegerse de este escenario de cambio?
¿ Tenemos un porcentaje importante de cartera en bonos con cupones variables o flotantes a 3 o 6 meses, y otra parte, más conservadora, en bonos corporativos y bonos de gobiernos. Las duraciones de la cartera son reducidas, en general. Preferimos reducir la volatilidad de cartera ante posibles shocks como los que hemos visto estas últimas semanas pero mantenemos una gestión activa del crédito. Cubrimos la exposición a tipos de interés comprando bonos de empresas o de bancos que tienen buenos fundamentales y vendemos, a su vez, bonos de gobierno. En este caso, tenemos bastantes posiciones vendidas de bonos de gobierno alemán.
¿ ¿Qué papel juega la banca en la cartera y que valores tienen más peso?
¿ Creemos que es uno de los sectores, sobre todo en formato sub ordinado, que puede verse beneficiado por el entorno de mejora macro que estamos viendo en la Eurozona y, a nivel sincronizado en todos los países, así como de unos tipos de interés más elevados en el futuro.
Es un sector cíclico y con mucha sensibilidad a los tipos de interés. Cuanto más arriba estén los tipos mayor será su margen de interés respecto a otros activos y más dinero ganarán. Además, en formato subordinado se pueden beneficiar de la disminución de la prima de riesgo de estas emisiones respecto a otras más conservadoras.
En el mercado español nos gustan los dos grandes. En el caso de BBVA tenemos una emisión en dólares con vencimiento en 2025 y en Santander una emisión subordinada en euros que tiene un cupón del 5,5%, con una opción de amortización por parte del emisor en cualquier momento. También nos gusta la banca mediana y tenemos posiciones en formato de menor subordinación en Liberbank e Ibercaja.
En el resto de Europa vemos valor en bancos que tienen buenos ratios de capital y con niveles de mora muy bajos del norte de Europa, tipo ING, Rabobank y Lloyds.
En España tenemos ahora un 30% de la cartera; en Italia en torno a un 15% sobre todo deuda pública en formato flotante a 5 y a 7 años con cupones referenciados al Euribor a 6 meses. Hemos tenido Intesa Sanpaolo pero ahora no tenemos bancos.
¿ ¿A parte de los bancos, qué otras empresas integran la cartera del fondo?
¿ Tenemos posiciones en Telefónica, tanto bonos en dólares como deuda híbrida o subordinada. También tenemos Repsol, en formato híbrido. Y entre los nombres europeos EDF,(Electricidad de Francia) y Volskwagen.
También hemos tenido alrededor de un 2% Telecom Italia pero estamos deshaciendo posiciones. Alrededor de un 10% de la cartera son activos de EE.UU.
En high yield ahora hay que ser mucho más selectivos a la hora de invertir pero creemos que hay oportunidades atractivas, con correctos binomios rentabilidad riesgo en estos momentos en Gestamp y NH Hoteles.
¿ ¿Los activos de riesgo siguen siendo atractivos a pesar de la subida de tipos?
¿ La complacencia que hemos visto en los últimos años en el mercado ha desaparecido y vienen periodos de algo más volatilidad. Al final habrá emisores que ante unos tipos de interés más elevados tengan problemas para refinanciar sus deudas y habrá que tener más monotorizados los fundamentales y los niveles de apalancamiento de las compañías. Y sobre todo, la capacidad de generar caja para poder pagar los vencimientos de la deuda.
Se ha podido producir cierta sobrevaloración de algunos activos, sobre todo de aquellos que han sido objeto de compra de los Bancos Centrales. Esto ha arrastrado al resto de los activos puesto que daban más rentabilidad y los inversores iban un paso más en aras de obtener más retornos. Esas sobrevaloración probablemente tengan que corregirse y vengan periodos de más volatilidad y, posiblemente, acompañados de correcciones. Pero dicho esto, los fundamentales de las empresas a día de hoy son mucho mejores que en ciclos pasados. La economía también tiene buenos fundamentales, tanto los indicadores retrasados como el PIB como los indicadores adelantados IFM y PMI están en niveles cerca de máximos.¿Y no hay ningún criterio fundamental que nos haga pensar que las inversiones que hacemos en determinadas empresas hayan incrementado su riesgo crediticio.
Las tasas de default están ahora mismo muy bajas. Probablemente, cuando suban los tipos de interés y las empresas tengan que financiarse a tipos más altos, haya algunas que tengan más problemas para financiar deuda, dependiendo de si han hecho los deberes o no en los años de bonanza. Por eso creemos que hay que ser más selectivo de cara a un futuro.
El high yield es una tipología de deuda que se ha visto beneficiada en el pasado por las políticas monetarias ultra expansivas que han hecho que todos los bonos en general lo hagan bien. Ahora hay que analizar bien los fundamentales de las compañías.
¿ ¿Cuáles son las previsiones para el mercado de renta fija de cara a los próximos meses?
¿ Creemos que los tipos de interés, sobre todo de los bonos de gobierno de la Eurozona deberían tender a subir de cara a los próximos meses y estaríamos con posiciones que nos permitan beneficiarnos de esa subida de rentabilidades de los bonos de gobierno en la Eurozona.
Los bonos americanos los vemos más correctamente valorados. Un bono americano acercándose al 3% de rentabilidad a 10 años creemos que es una oportunidad para empezar a construir posiciones en ese activo. Y, por contra, a los bonos europeos, tanto el alemán al 0,60% como el español al 1,35% -1,40% no les vemos ningún valor de cara a los próximos meses. Según nuestras previsiones el alemán estará en el entorno del 0,80% y el español entre 1,8%-2%.