'Deep value' o por qué los inversores 'contrarian' luchan por las empresas en pérdidas

Se necesita mucho coraje para soportar la ‘fealdad’ de las acciones ‘deep value’. La mayoría de la gente nunca consideraría una estrategia de este tipo, a pesar de su historial comprobado y su protección respecto del lado negativo. ¿A qué le tiene miedo la gente? ¿A la caída del 90% en el precio de las acciones? Pues sí. Eso es suficiente para que la mayoría ni siquiera se acerque a esas acciones.

En una reciente conversación con Tobias E. Carlisle, le pregunté directamente: “¿Por qué ‘deep value’ en lugar de otras aproximaciones?”. Toby contestó: “Diferencio entre el valor de ‘franquicia’ al estilo de Buffett, que busca compañías maravillosas a precios justos, aquellas con altas barreras de entrada o fosos anchos, como Buffett las describe, que pueden componer su crecimiento a través de altos rendimientos sostenidos de capital invertido; y, ‘deep value’, que busca compañías justas a precios maravillosos: aquellas que no poseen un negocio con altas barreras de entrada pero que están muy infravaloradas al tener en cuenta la solidez de su balance y un continuo flujo de caja del negocio”.

Todo el mundo es capaz de hacer ‘deep value’ para ello, tan sólo necesitamos buscar empresas que están muy infravaloradas respecto del balance y flujo de caja. Graham ya decía que uno no debía fijarse en la calidad de las empresas, sino en su precio y que este estuviera muy por debajo de su valor intrínseco. Para ello, Graham formuló una estrategia llamada Net-Net que consistía en comprar empresas que cotizaran por debajo de su valor de liquidación.

Sólo esa aproximación, resulta ser muy apropiada, pues ¿quién no querría una empresa que te cuesta menos de lo que valen sus activos netos corrientes? Podrías simplemente sentarte a esperar a que el precio se igualara con su valor real.

Esta estrategia resultó ser práctica después de la Crisis del 29, cuando el mercado se había desplomado y muchas acciones cumplían esta estricta fórmula. Después, las cosas se complicaron y otras fórmulas se abrieron paso para encontrar alternativas a la súper restrictiva condición de Graham.

Además, la mayoría de las acciones de ‘deep value’ tienen una capitalización de mercado tan pequeña que los gestores de fondos mutuos no pueden construir una posición. Un pequeño fondo de 100 millones de dólares con una cartera de 30 acciones significa tres millones por inversión. Eso movería demasiado el precio de la mayoría de las acciones de este tipo, por lo que no sería práctico. Obviamente, esto no es problema para un inversor privado, pero significa que es poco común que los fondos inviertan en acciones de este tipo.

Una alternativa es la que propone Carlisle: el uso del ‘acquirer’s multiple’. Si utilizas esta estrategia, en lugar del enfoque Net-Net, encontrarás más fondos de inversión invertidos en acciones que pasen este filtro. La razón es que el ‘acquirer’s multiple’ utiliza el múltiplo EV/EBIT (valor de la empresa / resultados operativos) para clasificar las inversiones, y no se enfoca en el balance general. Salvando este caso, en términos generales, hay pocos inversores institucionales que puedan invertir en acciones ‘deep value’ debido a su mero tamaño.

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"QUE NO ACABE NUNCA"

En mi opinión, el libro ‘Deep Value’ de Tobias E. Carlisle no tiene desperdicio. Es una obra maestra de la inversión que cuenta con una bibliografía súper extensa de contenido, análisis y estudios en retrospectiva, así como el detalle de amenizar con historias y anécdotas de inversores legendarios que te invitan a desear que el libro no acabe nunca. Va dirigido a aquellos inversores que tengan inquietud por aprender las técnicas que hacen que los inversores activistas sean los que más retorno han obtenido históricamente.

Un activismo que no necesariamente implica tomar parte en las decisiones empresariales, sino que -según Toby- es la filosofía original de inversión “tal cual” la dictaba Benjamin Graham: puro ‘value investing’ o ‘deep value’.

Además, el autor dedica un capítulo a los mejores movimientos de Carl Icahn, otro a la época de cuando Warren Buffett era activista y uno a la historia de los incursores corporativos o más tarde llamados inversores activistas.

El autor, Tobias E. Carlisle, es socio fundador y director de inversiones de la firma Acquirers Funds LLC. Una firma de inversión que implementa el ‘acquirer’s multiple’ descrito en su libro ‘Deep Value’ y en la secuela llamada por el mismo nombre, ‘The Acquirer’s Multiple’, de un modo eficiente en términos de impuestos, liquidez y capital. Es, además, responsable del famoso blog Greenbackd y de otros dos libros como ‘Quantitative Value’ (Wiley, 2012) y el más reciente ‘Concentrated Investing’ (Wiley, 2016). Australiano de nacimiento, pero actualmente residente en California, EEUU, Toby tiene una vasta experiencia en el ‘value investing’ activista, lo que lo ha hecho ser uno de los máximos exponentes sobre el tema en la actualidad.

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El libro ‘Deep Value’ estará disponible a partir del próximo noviembre de este año en castellano gracias a Ediciones Urano y Zonavalue Club. Con motivo de este lanzamiento, los próximos días 6 y 7 de noviembre Tobias Carlisle estará en Madrid, para hacer un curso de inversión ‘deep value’ y presentar su libro.

*José Iván García es CIO de Kau Markets EAF y cofundador de Zonavalue Club