Con los programas de compras de bonos a pleno rendimiento y la actividad iniciando una frágil y desigual recuperación, no habrá decisiones relevantes en el Consejo de Gobierno del BCE de septiembre, si acaso meros ajustes en las líneas de liquidez a la banca y en las previsiones económicas. Pero hay un movimiento en ciernes de mucho más calado.
El banco central está en el proceso de revisión de sus objetivos e instrumentos de política monetaria, y quizás concluya con un cambio de paradigma similar al que acaba de realizar la Reserva Federal.
La Fed ha pasado a definir su objetivo como una "inflación que promedie el 2% a lo largo del tiempo", con el compromiso explícito de dejar que el índice de precios supere moderadamente el 2% durante un tiempo, después de que haya permanecido casi toda la última década por debajo.
Se pretende devolver las expectativas de inflación de los agentes económicos al nivel considerado óptimo para la actividad (y para las finanzas públicas). No ha supuesto una gran sorpresa para los mercados, pero es la confirmación de que también la Fed se ha instalado en un régimen prolongado de tipos 0% acompañado de frecuentes y masivas intervenciones en los mercados de bonos.
Así que el interés de la cita del BCE estará en la rueda de prensa. Los periodistas bombardearán a la presidenta Lagarde con preguntas sobre el punto en el que está esa revisión de la política monetaria, que ahora tiene un único objetivo de un IPC "inferior pero próximo al 2%".
El BCE está revisando su mandato y podría adoptar un objetivo de inflación más simétrico, lo que confirmaría que seguirá instalado en tipos reales perpetuamente negativos
Sin ofrecer una respuesta concluyente, quizá sí que dé a entender que se abre a un objetivo más simétrico de inflación. Esto no haría más que constatar que su tipo de intervención se mantendrá en negativo varios años más y que habrá que incrementar su Expansión Cuantitativa al menor atisbo de otra crisis.
Una derivada del distinto mandato de Fed y BCE es la reciente fortaleza del euro. Habrá preguntas sobre el tipo de cambio, que recibirán la tradicional respuesta de que "no es un objetivo de la política monetaria". Pero sí sugiere que, si el BCE no reformula su objetivo, la moneda única podría seguir fortaleciéndose conforme se consolide la recuperación económica (UBS prevé que el cruce EUR/USD escale hasta 1,20-1,25 a lo largo de 2021).
No solo por la convergencia de tipos de interés a ambos lados del Atlántico, sino por la mejora de la confianza tras los cruciales acuerdos del Consejo Europeo de julio pasado.
La UE ha reforzado claramente su capacidad financiera y fiscal. Por un lado, con las medidas extraordinarias en la pandemia (como el SURE para pagar subsidios de desempleo o la línea de créditos del MEDE aún sin utilizar) y, sobre todo, con el Fondo de Recuperación y el Presupuesto 2021-2027. Lo más relevante es que la Unión ha aprobado nuevos recursos tributarios propios -un paso importante para dotarse de una genuina (aunque todavía pequeña) política fiscal- y ha creado el embrión de los "Eurobonos".
La UE tendrá que emitir más de 800.000 millones para el SURE y el Fondo de Recuperación, convirtiéndose en el mayor emisor supranacional y de bonos verdes del mundo, con alta liquidez y máxima solvencia. Si se pregunta a Lagarde al respecto, esperamos que no desmienta nuestra previsión de que el BCE llegue a comprar hasta la mitad de todas esas emisiones, convirtiéndose en el principal objeto de los programas de adquisición de activos a partir de 2021.
Los inversores pueden extraer varias lecturas de la actuación del BCE y de las decisiones de la UE. La más obvia es que el riesgo de una nueva crisis del euro se ha minimizado. Por el lado de la renta fija, los tipos reales serán perpetuamente negativos y habrá que seguir moviéndose hacia segmentos que paguen un diferencial crediticio. Y si se quiere seguridad, aparece un nuevo activo: los bonos de la UE.
Respecto al mercado de divisas, la apreciación del euro no ha acabado, salvo que el BCE sea tan explícito en el mandato simétrico como la Fed. Si miramos a la renta variable, podemos convenir que, también en este caso, Europa también tiene futuro.
La ingente movilización de recursos (BCE, Fondo de Recuperación, Presupuesto 2021-2027 e InvestEU con el apoyo del BEI) proporcionará un moderado impulso económico, muy sesgado a las transiciones ecológica y digital, en las que muchas compañías del continente tienen grandes ventajas competitivas y suponen una buena oportunidad de inversión.
*** Roberto Scholtes Ruiz, CFA, Director de Estrategia de UBS en España.