‘Reflation trade’ e inflación, consecuencias y significado

Es un error común de interpretación el confundir distintos términos económicos que se suceden en el tiempo. No es tanto un tema de ignorancia financiera sino de entender lo que cada uno de ellos realmente significa. En las últimas semanas se viene hablando con fuerza del reflation trade como si de un repunte de la inflación se tratase, sin tener en cuenta que la economía global lleva sumergida en una intensa etapa de reflación por más de una década.

Convendría empezar explicando qué se entiende por reflación. Se trata de un escenario en el que un gobierno busca evitar o superar una recesión basándose en una activa política fiscal que, además, puede verse acompañada de una política monetaria expansiva.

En otras palabras, la reflación de una economía no es ni más ni menos que una sobreestimulación de la misma. Y para ello, los gobiernos deciden hacer uso de las herramientas de las que disponen y que pueden ser convencionales, como bajar los impuestos, elevar el gasto público o bajar los tipos de interés, o no convencionales, como las políticas monetarias cuantitativas, que básicamente consisten en una inyección de dinero expandiendo la masa monetaria.

Reflación rima con inflación y quizás por eso se tienden a asociar, y aunque es cierto en la mayoría de los casos, no significa forzosamente que uno sea consecuencia del otro. Si la recesión es suave, pueden bastar medidas de política fiscal sin necesidad de llevar los tipos de interés a cero. En ese estado el consumo, hasta entonces deprimido, se regenera de forma autónoma sin un riesgo de inflación que conlleve volver a unos altos tipos de interés.

Por el contrario, si la recesión es profunda y amenaza con convertirse en depresión, la posibilidad de un escenario deflacionista emerge. Los consumidores y las empresas se centran en corregir su balance, es decir, en reducir su endeudamiento, y en consecuencia el consumo privado cae de forma acelerada abriendo un período de baja inflación y crecimiento (Japón).

Nos dirigimos a un escenario de muy elevada inflación para el que no estamos preparados. Y los bancos centrales lo saben

Eso lleva a la necesidad de implementar políticas monetarias muy agresivas como llevar los tipos a negativo y a circular helicópteros monetarios cuando el gasto público es insuficiente para contener la caída del consumo privado.

Lo que es innegable es que las dos últimas recesiones han requerido de políticas fiscales y monetarias inusualmente prolongadas. Como tampoco lo es que estemos ante un escenario de riesgo de mayor inflación propiciado fundamentalmente por la subida que se viene observando en la evolución de los tipos de interés reales.

Y es que uno de los principales riesgos de la política no convencional, los famosos QE (Quantitative Easing), además de terminar siendo inflacionistas tienen el problema de que es muy difícil salir de ellos. Y lo es porque, como se está demostrando, generan un círculo vicioso por el cual el creciente déficit público se acaba monetizando por parte de los bancos centrales mediante la impresión de dinero.

Bien lo sabe EEUU, pues lleva cuatro etapas cuantitativas en apenas 12 años en los cuales el déficit medio ha sido del 7,5% del PIB con una deuda que ha pasado de 10 billones de dólares a los actuales 27,8 billones. Y es que solo el año pasado se han aplicado estímulos equivalentes a un 25% del PIB, relación que equivale a una economía de tiempos de guerra.

La Oficina de Presupuesto del Congreso de EEUU proyecta una ratio de deuda sobre PIB por encima del 100% con un déficit promedio de 1,2 billones de dólares. Una cifra que equivale al PIB de España... ¡¡¡hasta 2031!!!

Enmarcado en ese discurso de inflación, la deuda americana viene repuntando desde hace tiempo y esa positivización de la pendiente de la curva, es reflejo de las expectativas implícitas de inflación. La segunda derivada es que el interés que tiene que ofrecer el Tesoro para financiar su colosal déficit se mueve al alza.

EEUU lleva cuatro etapas cuantitativas en apenas 12 años en los cuales el déficit medio ha sido del 7,5% del PIB

En condiciones normales, ningún inversor financiaría perpetuamente una economía deficitaria como la americana. Por eso, es la Fed la que finalmente adquiere esa deuda ante la ausencia de demanda, lo que empeora todo aún más. A esto sumemos el superciclo alcista de las materias primas que se avecina o la sobrevaloración del dólar. Cóctel perfecto de inflación.

El alza de los precios tardará más o menos, pero la lógica de la ecuación es aplastante. Si cada vez hay más liquidez en la economía los agentes generan una falsa asociación entre dinero y gratuidad, por lo que los precios acaban reflejando ese escenario al alza.

Evolución del déficit presupuestario en EEUU.

Es muy sencillo. Pensemos en un gobierno que envía un cheque a los hogares como parte de su programa de ayudas públicas. Como se repite en el tiempo, y cada vez los pagos son más altos, al final se generan hechos tan contradictorios como que existan pocos incentivos para buscar empleo en una economía con muy alto desempleo.

Eso es precisamente lo que está ocurriendo en EEUU. La situación es tan grotesca que con el doble de parados que hace un año las ganancias por hora se incrementan. Y eso ocurre porque cada vez cuesta más a las empresas atraer a unos trabajadores que no buscan empleo o desean trabajar. Otra señal inflacionista.

Desde hace tiempo vengo alertando en esta columna que la inflación es un elemento de riesgo infravalorado. Nos hemos acostumbrado a una deflación “buena” por la tecnología y el progreso económico, pero inequívocamente nos dirigimos a un escenario de muy elevada inflación para el que no estamos preparados. Y los bancos centrales lo saben.

** Alberto Roldán es partner de Divacons-Alphavalue