La economía de EEUU y Europa: un baño de realidad

Las medidas monetarias y fiscales sin precedentes tomadas los últimos años llegaron a arrastrar a los tipos de interés soberanos, los llamados activos libres de riesgo -por lo menos los de algunos emisores-, a niveles absurdos desde el punto de vista del rigor económico. Ahora estamos viendo el inicio de la vuelta a la normalidad una vez que “el genio maligno”, la inflación, ha salido de la lámpara.

La situación económica de Europa y Estados Unidos es completamente distinta. Estados Unidos es una economía con pleno empleo, con ahorro y sin grandes desajustes. Creemos que la inflación ha sido consecuencia de una tormenta perfecta con origen en un shock de oferta y una inyección monetaria sin precedentes, pero con un mayor sesgo a esta última.

En Europa pasa todo lo contrario, siendo más consecuencia de un choque de oferta que de la inyección de liquidez en el sistema. Esta discriminación tiene importantes implicaciones desde el punto de vista de las consecuencias de la normalización monetaria iniciada.

Se argumenta que los bancos centrales han actuado algo tarde, pero a toro pasado siempre es más fácil opinar… aunque es posible que sea cierto.

En mi modesta opinión, uno de los errores de la industria es fijarse en las expectativas de inflación de medio y largo plazo, que lógicamente suelen estar ancladas cuando hablamos de bancos centrales independientes (gracias, Paul Volcker), y no de expectativas mucho más de corto para comparar con la inflación realizada. En ese caso creo que se habría actuado con algo más de celeridad.

Desde el punto de vista de mercado, estamos asistiendo a una situación, cuando menos, atípica desde una perspectiva histórica

Las buenas noticias son que el swap de inflación a un año en Estados Unidos, que tuvo una subida importante en los tres primeros meses del año, alcanzando el 6%, está moderándose, situándose en la actualidad en niveles del 4,3%.

Podría ser un indicador de que lo peor, en términos inflacionarios en la primera economía del mundo, lo hemos visto ya. Europa no parece tan condicionada por la inyección monetaria sino por el shock de oferta energético y aquí las medidas de normalización monetaria pueden ser un problema porque no van a atajar la inflación y van a implicar una contracción de la demanda agregada.

Dicho todo lo anterior, el problema para Estados Unidos no es tanto una posible recesión, dado que está en pleno empleo, sino cómo de severa sería si se produjese. Si esta se materializara, con la situación actual de la economía americana, podría ser leve y corta.

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Desde el punto de vista de mercado, estamos asistiendo a una situación, cuando menos, atípica desde una perspectiva histórica.

No es habitual ver correcciones elevadas en los dos activos por antonomasia, la renta variable y la renta fija de gobiernos de largo plazo. Este último es el activo “amortiguador” por definición.

Analizando datos históricos americanos desde el año 1873, en 149 años naturales sólo ha habido 25 ejercicios con caídas simultáneas de los dos activos.

Durante estos 149 años ha habido 30 recesiones en Estados Unidos según datos del NBER. La bolsa, como no puede ser de otra manera, empezó a descontarlas con antelación de varios meses y presentó caídas de pico a valle, en promedio, de algo más del 20%. Hubo tres recesiones con caídas bursátiles mayores, de más del 40%, todas ellas coincidiendo con una gran severidad económica, medida ésta por la destrucción de empleo originada.

Como hemos dicho, si la recesión se produjese en Estados Unidos ésta debería ser superficial; por tanto, parece que este posible evento ya está descontado por el mercado. La conclusión es que son buenos momentos para empezar a comprar moderadamente bolsa americana.

¿Europa?, como hemos comentado es otra situación y la cautela debe predominar, debiendo tener la estructura de renta variable europea un sesgo importante a las inversiones valor.

***Pedro Mas Ciordia es director general de Santander Private Banking Gestión.