Descanse en paz

Esta teoría defiende que los gobiernos pueden financiar sus déficits públicos sin límite, mediante la puesta en circulación de dinero fiat. Esta impresión de dinero sólo se detendría en el momento de alcanzar el pleno empleo. Si durante el proceso se generase inflación, la MMT favorecería la utilización de un incremento de impuestos como mecanismo para frenar el aumento de la demanda y contener esta. Son partidarios, sin ambages, de la no independencia y soberanía de los bancos centrales y de usar políticamente la capacidad de creación de dinero para financiar los déficits presupuestarios.

Al final, estos estudiosos consideran que con el dinero fiat, que es creado por el Estado e impuesto a la población, su emisor no puede estar expuesto a riesgo de insolvencia alguno y su oferta nunca puede ser redundante mientras existan recursos ociosos dentro de la economía; de manera que, en ausencia de cuellos de botella, su emisión no incrementará ni precios, ni salarios, ni tampoco los tipos de interés.

A raíz de las bajas tasas de inflación registradas durante los últimos decenios, esta corriente de pensamiento se ha propagado a lo largo y ancho del globo. De hecho, esta creencia se reforzó cuando, a raíz de la crisis de 2008, las medidas extraordinarias de creación de dinero (quantitative easing) se extendieron por buena parte del espectro económico y los partidarios de la teoría reafirmaban su validez al constatar que la inflación no aparecía en el sistema.

Desde mi punto de vista, la MMT ha sido siempre una teoría difícil de entender con la óptica del sentido común. Es como si se hubiese descubierto el maná de la economía. La deuda no importa y la moneda fiat posee un estatus privilegiado, que se rige por leyes económicas totalmente distintas del resto de medios de intercambio. El siguiente paso sería la desaparición de la pobreza en el mundo… Y, sorprendentemente, varios economistas de prestigio han sido partidarios de esta teoría, aunque con importantes colegas de referencia mayoritariamente en contra.

Vayamos por partes. Es difícil pensar que si el dinero en el sistema se incrementa sin ir acompañado de un aumento de la producción real, no acabe generando inflación en la economía. De hecho, las operaciones de expansión cuantitativa realizadas a partir de 2009 sí generaron inflación, al contrario de lo que se suele decir. La inflación aparece donde va el dinero… en un mundo sin dinero (trueque) la inflación no puede existir. El dinero generado con las operaciones cuantitativas no llegó a la economía real, limitándose a permanecer en la financiera.

El mecanismo era el siguiente. Los Tesoros emitían deuda, que era comprada por el sistema financiero para, con posterioridad, venderla al banco central. Este último tenía que crear dinero nuevo para comprarlo.

Un Estado soberano no puede crear toda la moneda fiat que desee para financiar cualquier volumen de gasto público

Este flujo de dinero nuevo no salía del perímetro financiero: dado que el sector privado se estaba desapalancando, el incremento de reservas del sector financiero en los bancos centrales no fluía a la economía a través del multiplicador monetario, dando pie a una inflación de activos. El máximo exponente fueron unos tipos de interés nominales negativos, como nunca se habían visto, y precios de los activos de renta fija aberrantes, por lo elevado.

Las operaciones cuantitativas realizadas a partir de la Covid fueron algo diferentes: no se quedaron en la economía financiera y llegaron a la economía real a través de préstamos y subvenciones directas, tratándose de un fenómeno especialmente agresivo en EEUU, donde la oferta monetaria M2 llegó a crecer un 30% interanual, apareciendo año y medio después la inflación de dos dígitos en la economía real.

De hecho, como hemos dicho en varias ocasiones, la inflación americana pensamos que tiene más que ver con la creación de dinero que con el shock de oferta que se produjo con la invasión de Ucrania, al contrario de lo que pasó en Europa.

En el caso de EEUU, el crecimiento de la M2 empezó a desacelerarse en marzo de 2021, registrando tasas negativas de crecimiento a partir de comienzos de este año. En la actualidad, la tasa de crecimiento de la M2 está en el -4,6% interanual.

Dicho de otra forma, se está destruyendo dinero. Si el patrón que hemos visto hasta ahora se repite, es posible que a un año vista la inflación sea un problema del pasado. Así lo indican los derivados sobre la inflación estadounidense a un año vista, que están por debajo del 3% en este momento.

Al final parece que se impone la lógica. Un Estado soberano no puede crear toda la moneda fiat que desee para financiar cualquier volumen de gasto público, aún en presencia de recursos ociosos, sin acabar generando inflación.

La teoría que estudiamos en la Universidad se ha impuesto. La política monetaria es un claro impulsor de la demanda agregada de una economía con un límite claro… ¡la inflación!

Parece que la MMT estará un tiempo enterrada.

*** Pedro Mas Ciordia es director general de Santander Private Banking Gestión.