“He knew not where he came from nor where he was going, he never once said thank u, never please” Prince

Lo más importante en la vida es aprender de los errores, no justificarlos. La política del Banco Central Europeo (BCE), desafortunadamente, ha pasado de la fe en los Reyes Magos del crecimiento por decreto a la excusa con el argumento más viejo y endeble de la historia. “Hubiera sido peor”.

Esta semana, Mario Draghi comparecía para explicarnos el desarrollo del programa de recompras de deuda. La verdad es que hace un trabajo que no sólo es excepcional, sino muy difícil e ingrato. A pesar de que, de nuevo, repitió que la política monetaria no funciona sin reformas estructurales y volvió a recordar a los políticos que el único ente que ha llevado a cabo políticas orientadas a apoyar el crecimiento ha sido el BCE, sus palabras –y es la enésima vez- volvieron a caer en saco roto.

Es normal que los resultados de la política monetaria sean, incluso para los más optimistas, pobres y decepcionantes. Cuando se lanzó el programa de recompras, el exceso de liquidez se situaba en 125.000 millones de euros. La última cifra lo sitúa en más de 750.000 millones. ¿Qué significa eso? Que el problema de Europa no es de aumentar la liquidez ni la masa monetaria, sino de falta de demanda de crédito solvente. El gráfico que ilustra este artículo muestra el aumento del balance del BCE y el crédito concedido al sector privado no financiero.

Aunque el porcentaje de crecimiento de nuevo crédito ha aumentado, sigue siendo muy pobre (+0,6% mensual). No porque los bancos no quieran prestar, que están deseando, sino por falta de demanda de proyectos solventes y sólidos –desde luego no para cubrir los 80.000 millones mensuales planteados-.

El Banco Central Europeo (BCE), a pesar de “imprimir” –aumentado masa monetaria- 720.000 millones de euros anuales, que ahora suben a 960.000, ha revisado a la baja no solo las perspectivas de crecimiento del PIB a 1,4% en 2016, 1,75% en 2017 y 1,8% para 2018, sino que también ha reducido las expectativas de inflación a 0,1%, 1,3% y 1,6% respectivamente. Parte de ello es por la ralentización global. Pero es que esa pérdida de ímpetu también se está generando por exceso de estímulos.

“Habría sido peor”

Ante tal decepción, aparece, como ya es habitual, el argumento del “habría sido peor” y “hay que tener paciencia”. La zanahoria y el palo. Paciencia, que ya viene, y ojo con quejarse que nos habría ido peor. El BCE estima que el crecimiento de la economía hubiera sido en el periodo 2015-2017 hasta 1,6 puntos porcentuales inferior.

Partiendo de la base de que esa estimación, igual que las que hace a futuro, no dejan de ser eso, aproximaciones, y sabiendo que el error medio en dichas estimaciones ha sido de un 20% anual medio desde hace años, la verdad es que el argumento es irrelevante. Lo que sí nos dice es que el enorme aumento del balance del banco central tiene un impacto prácticamente insignificante en la economía real. Pero hay que “tener paciencia”. Podemos esperar sentados, como hemos visto en Japón.

Mientras los estados siguen fiando a la política monetaria toda la solución de problemas estructurales de productividad, falta de atractivo inversor y alta fiscalidad, los desequilibrios de las economías europeas se perpetúan por los bajos tipos de interés. Los estados se resisten a reducir sus déficits, a bajar impuestos y se incentiva la mala asignación de capital con la excusa de que los tipos “son atractivos” y forzando a los bancos a prestar como sea. 

No, no habría sido peor cuando la liquidez ya era excesiva y el mecanismo de transmisión de crédito no “fallaba” por falta de estímulos, sino por el exceso de endeudamiento en sectores de baja productividad. Los estados y empresas hiper-endeudadas habrían hecho sus deberes y, en vez de pagar usted y yo por los excesos de los demás, pagaría el que los ha cometido. Y hoy, en vez de revisar el crecimiento de un triste 1,6% a un tristísimo 1,4%, en una Unión Europea resignada a crecer menos de la mitad de su potencial, creceríamos de manera más sana y sostenible.

Incluso si creemos el “hubiera” de 1,6 puntos porcentuales del BCE, muchos analistas ya comentan que el riesgo-retorno de no haber multiplicado el balance del banco central y con él el riesgo de burbujas en el mercado de bonos y los desequilibrios estructurales hubiera merecido la pena para limpiar los errores acumulados en la vieja Europa de la política del avestruz.

Exportaciones, bien gracias

Mientras nos quejamos de que el 'Rey Midas Al Revés' (cortesía Graham Nash) no crea riqueza por decisión de un comité, los datos de febrero de la balanza comercial española sí que nos dicen bastante de la situación global. Crecen las exportaciones casi el doble que las importaciones y se reduce a mínimos el déficit comercial, uno de los desequilibrios históricos más peligrosos de nuestra economía –lo que llamaban eufemísticamente “incentivar la demanda interna”-.

Las exportaciones españolas crecen a un 2,7% interanual comparado con un 1,2% las importaciones y el déficit se reduce al mayor ritmo en cuatro meses, hasta 1.761 millones de euros. Incluso si analizamos el saldo “no energético” –el que desliga la caída del crudo-, muestra que las importaciones son fundamentalmente de bienes de equipo y el déficit muy limitado. Esto es muy importante y una mejora esencial de la economía española.

Pero nos debe importar que las exportaciones crezcan fundamentalmente por el impulso de las ventas a países de la Unión Europea mientras caen las transacciones con el exterior, aunque sea un pequeño 1% en un entorno de ralentización mucho más severo, sobre todo de Brasil y Asia. Es una señal de que debemos seguir mejorando en valor añadido y cuota de mercado sin esperar un impulso exterior por efectos inflacionistas. Y que si la Unión Europea decepciona a futuro, nuestro objetivo debe ser desarrollar mucho más el comercio con el resto del mundo, no rechazarlo vía intervención.

Feliz fin de semana.