El Banco Central Europeo (BCE) no quiso esperar más. Entendió que era el momento de hacer para acallar las especulaciones y las conjeturas. Por eso, en su cónclave monetario de junio, la institución presidida por Mario Draghi definió con más precisión de la prevista cuáles iban a ser sus próximos pasos. Por un lado, anticipó que reduciría sus compras netas de deuda en el mercado de 30.000 a 15.000 millones de euros al mes desde octubre y que luego las interrumpiría por completo en enero, momento a partir del cual solo se dedicaría a reinvertir el dinero que proceda de los títulos que ya tiene en su balance. Y por otro, confirmó que no tocará los tipos de interés, con los oficiales en el 0% y los de la facilidad de depósito en el -0,40%, ¿hasta al menos durante el verano de 2019¿.

Con semejante arranque de sinceridad, el BCE poco menos que había conectado el piloto automático. Estaba todo atado y bien atado¿ o eso creía, porque en esta Europa del euro siempre caben sorpresas. Como la de Italia, precisamente el país de origen de Draghi, cuyo pulso a Bruselas, con la presentación de un presupuesto para 2019 que calcula un déficit público del 2,4%, muy superior al esperado por la Comisión Europa, que ya ha tumbado esa propuesta y ha pedido a Roma que le envíe otra con un número menos grueso, amenaza con abrir otra oleada de zozobra financiera en la Eurozona, con la consiguiente presión sobre las primas de riesgo y, en última instancia, la viabilidad del euro.

Por ahora, y como todo se desenvuelve dentro de la esfera política y fiscal, el BCE no se ve directamente interpelado. ¿Este es un desafío de Italia a Bruselas, y por tanto creemos que en el corto plazo el BCE se mantendrá en un segundo lugar¿, apunta Leticia Ontañón, de A&G Banca Privada.

En ese caso, las líneas básicas de la hoja de ruta de junio seguirán vigentes. Pero Italia, sin duda, estará presente en la reunión de política monetaria que el Consejo de Gobierno celebrará este jueves en su cuartel general de Fráncfort. ¿En ausencia de un acuerdo favorable al mercado del cuello de botella entre Roma y Bruselas, un endurecimiento de las condiciones financieras podría enviar una señal de prudencia a las autoridades monetarias¿, previene Alessandro Tentori, de Axa Investment Managers.

CLAVE PARA ITALIA¿ Y ESPAÑA

Por tanto, y le guste o no a Draghi, Italia se `colará¿ en la cita con el BCE. Lo hará en las preguntas a las que el italiano se enfrentará en la rueda de prensa que ofrecerá desde las 14:30 horas. Y puede que en el único detalle que el BCE no destapó en junio y que sigue pendiente de conocer: cómo llevará a cabo las reinversiones de deuda desde 2019. Si mantiene lo previsto, el BCE seguirá con las compras netas de deuda en el mercado hasta el 31 de diciembre. Luego, se limitará a comprar más bonos con el dinero procedente de la deuda que ya tiene en su cartera conforme vaya venciendo.

El BCE facilita el calendario de vencimientos de la deuda que ya ha comprado en todas sus versiones -pública, corporativa, hipotecaria y titulizaciones-. En enero de 2019, por ejemplo, caducarán 25.579 millones, de los que la mayor parte, 21.029 millones, corresponden al programa de deuda del sector público, que responde a las siglas en inglés PSPP. Lo que queda por saber es cómo llevará a cabo la reinversión de este dinero desde enero, es decir, una vez finalizadas las compras netas. Lejos de ser una cuestión técnica o anecdótica, el asunto resultará clave.

Hasta la fecha, y con las compras netas de deuda aún en vigor, el BCE se ha guiado por dos criterios. Por un lado, las compras de deuda en el mercado las ha realizado en función del peso que cada país tiene en el capital de la entidad, una variable que depende de la proporción de la población y del Producto Interior Bruto (PIB) de cada país en la Unión Europea. A Alemania, por ejemplo, le corresponden el 25,5% de las compras y a España, el 12,5%. El BCE no he seguido estos porcentajes a rajatabla, pero sí lo has tomado como referencia. Y por otro, las reinversiones de deuda pública que el BCE ya ha venido haciendo desde marzo de 2017 se han guiado por el principio de reinvertir el dinero ¿en la jurisdicción del país en el que se emitió el bono que ha vencido¿. Es decir, si vencen 100 millones en un bono español, dedicarlos a comprar otro bono español.

A partir de enero de 2019, el BCE tendrá que elegir cuál es el criterio aplicado. Y por el camino llegará una novedad importante que podría condicionar la elección: antes de que acabe el año la institución revisará el peso de cada país en el capital del BCE, una actualización en la que se espera que Alemania gane peso y que, en cambio, países como España e Italia lo pierdan. Por tanto, si en las futuras reinversiones impone el criterio de repartir las compras por el peso de cada país en el capital del BCE y las adapta a las nuevas proporciones, los países con un peso inferior al del pasado saldrán `perdiendo¿.  

¿Si el BCE dirige las reinversiones para ajustarlas a las nuevas proporciones de cada país en el capital, sería negativo para Italia y España¿, avisan desde Bank of America-Merrill Lynch, que identifican a los dos países como los más afectados en ese supuesto. Y claro, con el desafío de Roma a Bruselas elevando la desconfianza del mercado e impulsando el rendimiento del bono italiano a 10 años al 3,54%, cuando hace un año se movía en torno al 2%, y su prima de riesgo hasta los 313 puntos básicos, casi el doble que a finales de 2017, cualquier efecto negativo adicional retroalimentará la incertidumbre. Y más teniendo en cuenta los cerca de 300.000 millones de euros de deuda que Italia tendrá que refinanciar el próximo año.

Por eso resulta tan relevante saber qué criterio aplicará el BCE a las reinversiones desde 2019. Si mantendrá el de jurisdicción, que es el que ha venido usando hasta ahora en las reinversiones; si se inclinará por el del peso de cada país en el capital del BCE, que es el que ha venido siguiendo para las compras netas; o si buscará alguna fórmula híbrida y más flexible que le permita bascular en función de las necesidades.

Teniendo en cuenta que al BCE solo le quedan dos reuniones en 2018, la de este jueves y la del 13 de diciembre, el tiempo ya aprieta a Draghi para que aclare esta cuestión. Aunque en medio de la incertidumbre actual podría optar por apurar al límite de los plazos. Los analistas de Bank of America-Merrill Lynch consideran que, ¿dada la reciente volatilidad en los mercados¿, lo dejará para diciembre.

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