Por Fernando Zunzunegui

Profesor de Derecho del Mercado Financiero en la Universidad Carlos III

Es cierto que se reconocía una asimetría informativa entre el intermediario y el cliente. Pero esta asimetría se podía salvar mediante el suministro de información. Por esta razón la ley obliga a suministrar información clara y completa a los inversores.

Esta hipótesis del mercado eficiente se vino abajo con la crisis financiera. Comenzó a cuestionarse la capacidad de acceder y analizar la información financiera por parte de los inversores minoristas. De hecho, la ley considera a los minoristas como personas incapaces de tomar sus propias decisiones de inversión y valorar correctamente los riesgos.

La primera reacción consistió en mejorar la calidad de la información y hacerla más comprensible. Menos puede ser más en información financiera. En este sentido, se aprueban fichas y semáforos de advertencia de riesgos. Estas mejoras seleccionan los datos más relevantes para que el inversor pueda comprenderlos. Pero sigue sin salvarse la asimetría informativa. Son medidas poco efectivas. Hay que buscar medidas adicionales.

En esta dirección se sigue considerando que el inversor es razonable, lo que ocurre es que le falta educación. Los supervisores apoyados por la industria bancaria lazan programas de educación financiera. A través de cursos y seminarios los inversores minoristas pueden llegar a conocer los diversos productos y servicios financieros. Todos lo aplauden. Incluso desde el Parlamento. Un inversor informado es capaz de decidir y asumir las consecuencias de sus decisiones. Se trata de equiparar a todos los inversores al nivel de los profesionales. Objetivo inalcanzable. Jamás un ahorrador comprenderá las complejidades de los instrumentos financieros.

Ante el fracaso de las medidas anteriores, se cambia de dirección. Si el inversor minorista carece de información, no entiende ni las fichas más ilustrativas y suspende las pruebas de educación financiera habrá que reconocer que es irracional. Se utilizan estudios de laboratorio para identificar los sesgos cognitivos de los inversores. Según el resultado de estos estudios, los inversores minoristas anteponen sus pasiones y se dejan llevar por el rebaño. No son reflexivos. Son irracionales. La primera vez que escuché esta descalificación algo se movió dentro de mí. En lo más profundo rechazaba calificar al ser humano, racional por naturaleza, como irracional cuando se adentra en la selva financiera.

Si aceptásemos esta tesis ya podríamos dar una explicación a la crisis financiera. No hay que acudir a la asimetría financiera para explicarlo. No hay que hacer referencia al oportunismo de los intermediarios. La crisis se habría producido por el comportamiento irracional de los inversores. Son sus anomalías las que nos han llevado a donde estamos.

Desde esta perspectiva la industria abraza estas nuevas teorías y los supervisores comienzan a contemplarlas. Se amplían los programas de educación financiera con capítulos dedicados a las finanzas de conducta. Los inversores deben aprender a comportarse como profesionales. Tienen que analizar la información y reflexionar antes de invertir. Dejar al lado su intuición. Actuar como si fueran máquinas conforme a lo que se considera correcto.

Las teorías que estudian la psicología o conducta de mercado parten de contraponer la actuación sesgada de los inversores a la actuación correcta que debían haber tenido. Parten por lo tanto de un presupuesto falso, a saber, que podemos predeterminar una actuación correcta en los mercados financieros. Convierten a los mercados financieros en un juego con reglas claras y jugadas previsibles. Pero lo cierto es que los mercados financieros son aleatorios. Son el resultado de una interacción social. Nadie sabe el futuro. Ni siquiera los grandes bancos de inversión. Cuestión distinta es que puedan manipularlo, como han hecho con el Libor. Sin duda, ceteris paribus, los estudios sobre behavioural finance son científicos y sus resultados son correctos. Lo que cuestionamos es trasladar estos resultados de laboratorio a la realidad del mercado. Están bien avisar a los inversores de los posibles sesgos cognitivos que pueden afectar a sus decisiones, pero dejemos que sea la intuición de cada uno la que dicte su actuación.

Las fichas de datos financieros esenciales, la educación financiera, los avisos de sesgos cognitivos son pasos hacia delante. Todas esas medidas contribuyen a la mejora del mercado. Pero distan de ser la solución. Conocer lo esencial y estar advertido de los sesgos cognitivos puede ayudar a la comunicación. Pero son medidas adicionales. La clave está en la profesionalidad y en la lealtad de los intermediarios. Para lograr un mercado financiero más eficiente hay que cambiar la cultura de los intermediarios. Deben actuar como dice la ley en interés del cliente. Deben convertirse en guías que acompañan a los clientes en la selva financiera.