Los inversores abogan por comprar CoCos pese a Credit Suisse para que el crédito a familias y empresas no se pare

La amortización a cero de unos 16.000 millones de francos suizos (casi 16.500 millones de euros) en bonos contingentemente convertibles (CoCos o AT1, como también se les conoce) de Credit Suisse conmocionó al mercado y sentó un polémico precedente que hizo rehuir a los inversores de este tipo de activo en las semanas posteriores.

Sin embargo, dos meses después de la venta urgente del banco suizo a su máximo rival UBS ante el riesgo de quiebra, algunos de los grandes inversores defienden el sostenimiento de este tipo de deuda híbrida por dos razones básicas. La primera, es muy rentable. La segunda, de no volver a ella, tendría un gran impacto sobre la concesión de crédito de los bancos europeos a las familias y las empresas, es decir, a la economía real.

Cuando se orquestó la operación de rescate público-privada de Credit Suisse y se amortizaron sus CoCos, los AT1 del resto de bancos del Viejo Continente vieron cómo su precio se desplomaba en el mercado y el tipo de interés exigido se disparaba. Pero, transcurridos dos meses, “el mercado de AT1 está recuperando su dinamismo pre-Credit Suisse, y muchas emisiones están ya planas en el año”, analiza Javier Tomé, gestor de la cartera de Fimarge.

La misma impresión tienen desde Vontobel. En el ámbito del crédito subordinado y AT1, “continuamos siendo muy optimistas y esperamos que los diferenciales sigan recuperándose de las bajas valoraciones observadas en marzo”, señalaba hace pocos días Mondher Bettaieb Loriot, responsable de Bonos Corporativos. En el momento en que escribía esas líneas, se habían estrechado 80 puntos básicos.

La existencia de los CoCos no es banal. Fueron unos instrumentos que se empezaron a emitir a raíz de la gran crisis financiera mundial de 2008, cuando los bancos estaban en su peor momento. Son emisiones híbridas con elementos de deuda y capital que ayudan a los bancos a financiarse en mejores condiciones. Su principal característica es que puede llegar a convertirse en acciones si el ratio de capital CET1 desciende por debajo de un nivel determinado.

[Credit Suisse recomienda invertir en CoCos pese a haber impagado los suyos]

Se trata de instrumentos perpetuos, aunque el emisor se reserva el derecho de rescatar el bono una vez se cumpla un período concreto desde su lanzamiento. También hay que tener en cuenta que el pago del cupón puede ser cancelado a instancia del emisor.

El mercado de AT1 es importante para el capital de los bancos, con más de 245.000 millones de dólares (cerca de 227.000 millones de euros) en circulación. Un mercado de CoCos que funcione “desempeña un papel significativo en la fijación de precios de otros pasivos bancarios (mucho mayores), como los bonos preferentes”, recuerdan desde Federated Hermes.

La EBA los promueve

“Sin los AT1, los bancos tendrían que mantener más capital ordinario (CET1), lo que restringiría su capacidad de préstamo, lo que sería especialmente perjudicial para la Europa centrada en los bancos, y reduciría su rentabilidad sobre fondos propios (ROE) prevista”, pone en contexto Filippo Alloatti, director de Crédito de Federated Hermes. Esto es, sin CoCos, familias y empresas verían dificultado su acceso al crédito.

La Autoridad Bancaria Europea (EBA, por sus siglas en inglés) mantiene este mes conversaciones sobre la forma de impulsar el interés de los inversores en el mercado AT1 tras la quiebra de Credit Suisse.

Para ello, el rendimiento suele ser el principal reclamo. “Incluso si no se asume ninguna opción de compra para estos bonos, los CoCos AT1 pueden ofrecer un carry muy atractivo con rendimientos a perpetuidad actualmente entre el 7% y el 13%”, indica Jérémie Boudinet, responsable de Crédito de Grado de Inversión de La Française AM.

Tras las últimas subidas de tipos del BCE, “estamos en los tipos máximos, o no muy lejos de ellos”, y “esto debería respaldar unos precios al contado deprimidos”, creen desde Federated Hermes. Por tanto, se ha abierto una puerta que da acceso a un tipo de activo muy rentable que, además, hoy puede comprarse más barato que hace un trimestre. Según esta firma, “los AT1 deberían cotizar dentro del coste genérico del 10% de los fondos propios de los bancos europeos y británicos que cotizan en bolsa”.

El foco, en UniCredit

En estos momentos, sólo una décima parte del mercado cotiza a primera compra. “Teniendo en cuenta la historia, esto es demasiado duro, ya que el mercado acabará diferenciando entre emisores”, confía Alloatti, de Federated Hermes.

El mercado sigue ahora con interés la decisión de UniCredit sobre la llamada o call que tiene por delante el próximo 3 de junio. Hace tres semanas, el banco italiano rescató los 1.250 millones de euros de un bono AT1 sin refinanciarlo, es decir, sin emitir otro. Eso significó que UniCredit redujo su capital Tier 1 en un 1,5%, dado que mantiene un CET1 en niveles “aparentemente muy solventes” del 16%, a juicio de Tomé.

El transalpino lo hizo ‘a pulmón’, algo a priori positivo porque debería contribuir a cerrar más los diferenciales de crédito en este tipo de deuda híbrida. La parte mala de ello es que, si todos los emisores van ‘a pulmón’, “irán secando el mercado de AT1 y lo harán más ilíquido para entrar al haber más demanda que oferta”, se teme el gestor de Fimarge.