El comprador de protección paga una cantidad periódica (spread) a cambio de que se le compense si la Entidad de Referencia sufre un evento de crédito. El vendedor de protección, pues, es la parte que asume el riesgo de crédito y su posición es similar a la del tenedor de un bono, ya que perdería sólo si hay un evento de crédito (quiebra o impago de un bono emitido, reestructuración de la deuda, etc).

La ventaja que ofrecen estos instrumentos es que permiten una mejor asignación y gestión del riesgo, pero reciben algunas críticas, como es la menor trasparencia que plantean, en general, la negociación bilateral y el riesgo de contraparte.

Históricamente, estos instrumentos han tenido profundas controversias, como su relación con la quiebra de Lehman Brothers y el colapso de AIG en el año 2008

Históricamente, estos instrumentos han tenido profundas controversias, como su relación con la quiebra de Lehman Brothers y el colapso de AIG en el año 2008. En esa época, Warren Buffett calificó los CDS como “armas financieras de destrucción masiva”. Posteriormente, también fueron acusados de desestabilizar los mercados de deuda del Gobierno europeo en el 2010. Por tanto, protagonistas en la gran crisis financiera (2008) y soberana (2010-2013).

Desde entonces, con el objetivo de fortalecer la transparencia y la resiliencia, el mercado se ha reformado a través de la estandarización de los contratos, la ampliación de los requisitos de informes, la obligación de realizar las transacciones a través de una cámara de compensación con el objetivo de dar trasparencia a los precios y el establecimiento de requisitos de márgenes para una amplia gama de derivados.

El volumen nocional en circulación ha pasado de 61,2 billones de dólares de finales de 2007 a 9,3 billones en el primer semestre del 2022

Según el Banco Internacional de Pagos (BIS), que elabora la estadística de los CDS, el volumen nocional en circulación ha pasado de 61,2 billones de dólares de finales de 2007 a 9,3 billones en el primer semestre del 2022. Asimismo, la proporción de las transacciones realizadas a través de cámaras de compensación centralizadas ha pasado del 17 % de finales del 2007 al 62,5 % a mediados del 2022.

El colapso de Silicon Valley Bank y el rescate de emergencia de Credit Suisse provocaron una preocupación de contagio entre los inversores y contribuyeron al aumento de los precios (spread) de los CDS. En este contexto, hubo inversores que se lanzaron a comprar protección tan pronto como detectaron un aumento del riesgo de incumplimiento de algún otro emisor.

El problema es que el mercado de CDS para nombres individuales es bastante ilíquido y poco profundo, y puede desencadenar movimientos abruptos.

Eso parece que fue lo que sucedió en la sesión del viernes 24 de marzo, en la que una sola operación con fines de cobertura de aproximadamente 5 millones de euros vinculados a la deuda subordinada de Deutsche Bank disparó los spreads de los CDS y tuvo un efecto en cadena que hizo que los bonos del gobierno subieran y se redujeran 1.624 millones la capitalización bursátil de la entidad alemana y 32.679 millones el índice bancario europeo (Stoxx Europe 600 Banks).

Se podría poner algún límite en el sentido de impedir comprar protección si no se dispone de exposición al bono subyacente

El regulador ha prestado atención a este hecho y Andrea Enria, presidente del Consejo Supervisor del Banco Central Europeo (BCE) ha pedido una revisión del mercado de CDS después de reconocer que con unos pocos millones se pueden mover los diferenciales, lo que afecta a los diferenciales de crédito del bono correspondiente, y contaminar los precios de las acciones, y para evitar mayores impactos.

Seguramente se profundizará en una mayor transparencia en las transacciones a través de cámaras de compensación. También se podría poner algún límite en el sentido de impedir comprar protección si no se dispone de exposición al bono subyacente, algo que ya se instauró durante la crisis soberana europea.

*** Josep Maria Pon es director de Renta Fija y AMM en Crèdit Andorrà Asset Management.