El pistoletazo de salida lo dio la semana pasada el Banco de Canadá, anunciando que dejaría de comprar más activos y sólo seguirá activo en los mercados a través de las reinversiones del principal a su vencimiento. Eso es lo que se espera que haga la Fed pero a mediados del año que viene, ya que, según las minutas conocidas de la última reunión, la idea es ir reduciendo las compras.

El plan que se descuenta es que, ya que actualmente la Fed está adquiriendo cada mes 80.000 millones de dólares en treasuries y 40.000 en MBS (papel hipotecario), esta cantidad se reducirá a razón de 10.000 y 5.000 millones de dólares cada mes, respectivamente, hasta llegar a cero.

Una vez el programa de compras haya cesado, el mercado piensa que la Fed no tardará mucho en subir los tipos de interés, aunque es especular mucho, ya que eso sería en la segunda mitad de 2022 y quizás en el último trimestre.

En la reunión de la semana que viene, "creemos que Jerome Powell tratará de desvincular el final de las compras netas de activos de las subidas en el tipo de interés, reiterando que la subida de tipos es condicional a los objetivos de pleno empleo e inflación", opinan en Caixabank Research.

Contexto económico 

En el tercer trimestre, el PIB creció un 0,5% intertrimestral, el menor ritmo desde el inicio de la pandemia y considerablemente por debajo del avance ocurrido durante el primer semestre del año (1,6% intertrimestral, en promedio).

Aunque se trata de una moderación lógica, toda vez que la economía ya alcanzó los niveles prepandemia en el trimestre anterior, esta ha sido superior a la prevista ante los embates de la variante delta y la persistencia en la escasez de suministros y mano de obra. "Asimismo, ambos elementos seguirán representando riesgos relevantes sobre la actividad económica del país", advierte la economista Claudia Canals. 

Lo más preocupante es que son datos por debajo de lo esperado, al igual que los dos últimos datos de creación de empleo. Sin embargo, nadie espera que cambie la opinión de la Fed en cuanto a que es necesario reducir estímulos, presionado por la alta inflación. 

Caixabank Research ya ha avisado que revisará a la baja su previsión de crecimiento anual del 6%, ya que ve muchos riesgos.

"Aunque todavía creemos que algunos de los aumentos de precios resultarán transitorios, las presiones que empiezan a notarse en los salarios y la persistencia en los retrasos de los suministros se trasladarán en cierta medida a los precios de los consumidores, lo que aumenta sustancialmente un escenario en que la inflación estadounidense se mantenga en niveles elevados durante un periodo más largo del previamente estimado. Por último, la retirada de los estímulos fiscales y monetarios podría significar condiciones financieras menos favorables", apuntan sus economistas.

Pero, entonces, ¿por qué la reacción de los activos de riesgo como Wall Street ha sido la de acelerar las subidas, por qué unos datos económicos peor de lo esperado que no van a cambiar los ajustes de política monetaria se ven como positivos? 

La bolsa sigue disponiendo de mucha liquidez embolsada, la temporada de presentación de resultados está siendo muy buena y, en general, se tiene mucha confianza en que la Fed nunca actuará en contra del sentimiento general del mercado. Aunque, por supuesto, la razón puede ser simplemente que se equivoca en sus cálculos. 

¿Un as en la manga? 

Por otra parte, es muy posible que Powell, republicano varón blanco millonario nombrado por Donald Trump, que se está jugando su renovación, siga comportándose con mucha prudencia a la hora de retirar estímulos y encarecer el coste de la financiación del enorme déficit gubernamental. 

Biden, que es el que le debe nominar y acaba de proponer un plan de gasto público multimillonario, sufre presiones de su propio partido para que elija a Lael Brainard, y ella, además de no ser republicana como él, está más en la línea de la secretaria del Tesoro y expresidenta de la Fed, Janet Yellen. 

El guion parece escrito: recorte en las compras hasta que queden a cero y luego probable subida de tipos antes de un año. Sin embargo, hay un movimiento de los últimos días en el mercado de deuda que resulta curioso: se está aplanando la curva de tipos de interés, hasta el punto que el bono a 30 años tiene una rentabilidad más baja que la del 20. 

No es algo habitual, tampoco tiene mucha justificación, pero el hecho de que el mercado esté comprando bonos a largo y vendiendo a corto (baja la rentabilidad del 30 años, sube la del de dos años) recuerda a algo que hizo Bernanke hace diez años cuando acabó su programa de estímulos QE: la operación twist. 

Consistía en que la Fed, sin aumentar su balance (es decir, en volumen quedaría neto), vendía los títulos de deuda con duración inferior a tres años y los cambiaba por activos a 6 y 30 años. De ese modo, con su presión compradora bajaba la rentabilidad de los bonos de largo plazo y, por tanto, abarataba los costes de las emisiones del Tesoro. ¿Estará pensando Powell en algo así?  

Contraste con el BCE 

El pasado jueves, el BCE dejó claro que las presiones inflacionistas durarán más de lo previsto, pero se suavizarán a lo largo de 2022, y que no hay motivo para cambiar de política por algo que consideran temporal.

El BCE hizo hincapié entre la desconexión entre la forward guidance de los tipos y las expectativas del mercado sobre el calendario la primera subida de tipos. Es decir, que cree que el mercado se equivoca si espera subidas de tipos antes de 2023.

Espera que el PEPP (programa de bonos pandémicos) finalice el próximo mes de marzo y que la recalibración de los instrumentos se produzca en la reunión de diciembre, pero no se espera que se toque la QE e, incluso, es posible que cuando acabe el PEPP se añada otro programa más de compras por un volumen menor.

Por otra parte, el Bank of England es, de los grandes bancos centrales occidentales, el que parece va a subir tipos de interés antes. Quizás tan pronto como este jueves. Y ellos ya han acabado el programa de compra de bonos.

Como vemos, tres bancos centrales con los mismos problemas de inflación, tipos de interés similares y, hasta ahora, de acuerdo en la política de compra de activos con los que engordar su balance y, de repente, tres métodos distintos: ¿cuál tendrá razón?