“Sometimes you wanna get higher and sometimes you gotta start low” Ted Nugent

Uno de los mitos más repetidos entre analistas es que China está cambiando de modelo y que el desapalancamiento gradual evitará una crisis relevante. El modelo industrial se está cambiando por uno de consumo y eso es beneficioso para todos. Suena bien. Solo que no ocurre.

El BIS (Bank for International Settlements) alertaba en su informe trimestral sobre el diferencial entre crecimiento del PIB y de deuda, que superaba 30,1 puntos, el mayor jamás registrado y muy superior a cualquier burbuja anterior, desde las crisis asiáticas, latinoamericanas o subprime. Para que nos hagamos una idea, según el BIS, cualquier cifra por encima de 10 se ha considerado históricamente como muy preocupante.

La deuda total china ha aumentado en 107 puntos desde 2008, es decir, la ha cuadriplicado, y solo en los últimos dieciocho meses ha crecido casi un 50%.

Por lo tanto, ese “desapalancamiento” es simplemente inexistente. Lo que es aún peor es que la media de ROA (rentabilidad sobre activos) de las empresas estatales chinas es de un 2,5% y su coste de deuda es casi 5%. Y que más de la mitad de sus empresas cotizadas no generan rentabilidad por encima de su coste de capital.

¿Qué quiere decir? Que la capacidad de repago de esas enormes cantidades de deuda que se están acumulando se deteriora a ojos vista.

En 2010, el ratio de beneficios operativos sobre intereses era casi 10x en las compañías cotizadas y ha caído a 2x.

Todo ello no iría mal si, como dicen algunos, el incremento de deuda viniese de inversiones en el extranjero para diversificar. El problema es que no es correcto, y la nueva deuda no genera crecimiento adicional, sino estancamiento. Según datos oficiales del gobierno chino, la cantidad de TSF (“financiación total social”) superaba en casi cuatro veces el PIB generado en 2015. Es decir, tomaba cuatro unidades de deuda para generar una unidad de PIB.  

Los defensores del modelo chino suelen decir que todo esto no es un problema porque la economía china tiene un enorme superávit comercial. Pero nos debería preocupar y mucho un agujero estimado en más de 1,6 billones de dólares (trillones de EEUU). Porque aunque creamos en la magia de la planificación central, siempre termina saltando. Sea con una crisis financiera, con una enorme inflación o trasladando desinflación al resto del mundo vía exportaciones. Sea como sea, no nos debemos quedar parados ante unos datos de China que se “han estabilizado” en los últimos meses cuando dicha estabilización viene de multiplicar la deuda.

Lecciones para Europa y el mundo

¿Cuándo empezó el descarrilamiento de la economía china?

Vayamos a 2008, cuando se lanzó un enorme “plan de estímulo” de 586.000 millones de dólares que iba a garantizar el crecimiento y el desarrollo. Desde ese momento hasta hoy, la acumulación de deuda se ha disparado y el crecimiento potencial se ha desplomado. Se potenciaron los sectores de bajo valor añadido y el crecimiento endeudado bajo la ilusión de que todo se disfraza a largo plazo con la mejora de la clase media y la renta disponible. Pero es simplemente al revés. Ese crecimiento, indudable, del consumo y la clase media se ha más que fagocitado desde la imprudencia endeudadora. Tanto que los analistas que estimaban que todo se solucionaría con una devaluación de la moneda china del 15% se encuentran con que la acumulación de deuda se ha acelerado, no reducido.

Nos repiten una y otra vez la “necesidad de invertir en infraestructuras” y el caso chino ha sido estudiado en varias ocasiones como uno (similar al error de España con los planes E) en el que el gasto en elefantes blancos no solo no ha generado crecimiento, sino que genera estancamiento.

En un estudio del Oxford Review of Economic Policy (“Does infrastructure investment lead to economic growth or economic fragility? Evidence from China”,  de Ansar, Flyvbjerg, Budzier y Lunn), muestra lo que debería ser más que evidente. “Cuando las inversiones se financian con deuda, el exceso de las mismas en proyectos improductivos termina en aumento de deuda, expansión monetaria, inestabilidad en los mercados financieros y fragilidad económica. Inversiones en infraestructura pobremente gestionadas son la principal explicación de los problemas económicos y financieros de China”. Un informe que Juncker debería leer con atención (o mirar al pobre resultado del plan 2009 de la UE).

¿Qué nos dirán?

Que la próxima vez será diferente. Que lo que hay que hacer es las cosas bien. Que fue culpa de uno u otro político. Excepto que siempre vuelve a ocurrir. El incentivo perverso de sostener el PIB vía gasto improductivo y hacer puentes inútiles ya que “por lo menos tenemos un puente” es demasiado alto porque el que toma la decisión no sufre las consecuencias y lo justifica bajo la falacia del “bien de todos”.  Y a eso lo llaman “economía real”.

El error de ver esto como una exageración porque “China no ha explotado”  es el mismo que el de todos los desequilibrios por exceso. No nos damos cuenta de que el proceso es explotar, sino entrar en deterioro estructural y no va a ser un titular de un día, sino lento. Pero inexorable.