“Kansas City to Brazil, I say blow your top, blow your own” Doug Figer

Un nuevo episodio de crisis política ha hecho temblar a los activos de riesgo expuestos a Brasil. Se estaba dando una euforia a nivel inversión productiva y mercados ante la idea de que “lo peor” para Brasil había pasado -materias primas, devaluación, corrupción-, y las noticias de la semana han sido un shock, un jarro de agua fría. El índice Bovespa caía más de un 10% y suspendió su actividad, igual que el real, que se depreciaba más de 5% con respecto al dólar ante el riesgo de destitución del presidente Temer.

Hablemos de impacto para España.

La economía de Brasil parecía empezar a salir del agujero que comentamos aquí. Brasil ha sido el ejemplo más evidente del desastre de las políticas de demanda, lanzándose a enormes gastos y despilfarro bajo el subterfugio de “incentivar la demanda interna”, y dejando detrás deuda, sobrecapacidad y enormes desequilibrios. A ello había que añadir los casos de corrupción que llevaron a una crisis política. Pero las cosas, aparentemente, empezaban a mejorar en su economía.

En marzo, el PMI manufacturero mostraba su mejor dato en dos años, mientras la confianza del consumidor y de las empresas registraba máximos de cinco años. El país empezaba a mejorar también en comercio exterior, publicando un superávit comercial de 7.100 millones de dólares en marzo.

Sin embargo, el mercado laboral seguía débil, y el desempleo sigue incluyendo el efecto dominó del pinchazo de la burbuja de infraestructuras. El país sigue en recesión, y su déficit y deuda crecen, a lo que debemos añadir que Moody’s alerta que la “ópticamente baja” deuda brasileña es muy superior, casi el 100% del PIB, si incluimos las empresas públicas. El FMI tuvo que reducir de manera drástica sus expectativas para la economía de Brasil solo hace unos meses.

Sin embargo, según estudios de la Casa de América y el Instituto de Empresa, las empresas españolas recuperaban la confianza en la región y el país. El 76 % de las empresas españolas preveía aumentar las inversiones en Latinoamérica en 2017, según una encuesta de 76 empresas presentes en la región, de las cuales el 70% esperaban aumentar inversiones en Brasil específicamente.

Sin embargo, cuando hablamos del riesgo Brasil para España se suele exagerar. El impacto para España es menor en cuanto a contribución del sector exterior de lo que pensamos. Ya en 2014 las exportaciones a Brasil cayeron un 13% y nuestro país importa una cifra muy similar exportaciones.

Una devaluación de la moneda local -el real- y caer en recesión no tienen un gran impacto sobre la contribución al PIB español del sector exterior. El ejemplo más evidente se ha dado en este periodo de crisis en Brasil, donde el impacto para España ha sido muy bajo, y no ha afectado ni al crecimiento ni ha generado dificultades desproporcionadas a las empresas españolas. Es verdad que el impacto de la devaluación y crisis en los resultados empresariales de las grandes multinacionales diversificadas ha sido importante, pero no devastador.

El impacto de la devaluación y crisis en los resultados empresariales de las grandes multinacionales diversificadas ha sido importante, pero no devastador

La inversión española en Brasil es muy relevante y debe ser analizada correctamente. Las inversiones españolas en Brasil alcanzaron un máximo en 2013 con 2.538 millones de dólares, y la Cámara de Comercio estima que las inversiones totales llevadas a cabo entre 2014 y 2017 alcanzarán los 18.000 millones de dólares. Debemos distinguir entre inversiones dolarizadas y no-cíclicas –en renovables, por ejemplo, con contratos a largo plazo y costes en moneda local, y en infraestructuras o sectores regulados- con las inversiones pro-cíclicas en moneda local.

Estas últimas son menos de un 30%, según estimaciones propias. Pero no debemos olvidar en telecomunicaciones, comercialización y consumo que la probabilidad de impago y riesgo de caída de ingresos son relevantes. De nuevo, atendiendo al ejemplo de la caída en la recesión, hemos podido comprobar que las empresas han soportado el efecto recesivo con fortaleza.

También debemos analizar esas inversiones desde el punto de vista de su financiación. Más del 90% de la inversión española en Brasil está hecha con financiación ajustada al riesgo moneda, es decir, que la deuda está en la moneda de los ingresos. De ahí que la morosidad de las entidades financieras españolas que han apostado por Brasil haya repuntado, pero siga siendo baja (cerca de un 5%).

Nuestro análisis, por supuesto, es económico, pero debemos incluir factores relevantes como la seguridad jurídica y el riesgo político, y eso hace que el coste de capital de las empresas se dispare, además del ya mencionado riesgo de devaluación y repunte de los impagos.

Demasiado pronto

Probablemente, el error de las empresas españolas con respecto a Brasil ha sido el de declarar el fin de los problemas demasiado pronto, y empezar a aumentar inversiones. O, por otro lado, la combinación de valoraciones, precio, un tipo de cambio euro-real fuerte, y bajo coste de deuda para las empresas europeas les ha llevado a tomar decisiones de inversión con una perspectiva a más largo plazo. Sea como sea, el impacto a corto plazo no puede ignorarse. Muchos ya cometieron el error de negar el riesgo de recesión durante los últimos años de la burbuja brutal de 2001 a 2012.

El error de las empresas españolas con respecto a Brasil ha sido el de declarar el fin de los problemas demasiado pronto, y empezar a aumentar inversiones

La economía brasileña tiene potencial, pero no podemos ignorar que dichas oportunidades han sido limitadas por la enorme sobrecapacidad creada durante los años de “incentivar la demanda interna”, las cuatro palabras más peligrosas de la economía.

Brasil no supone un peligro inminente. Las empresas están adecuadamente preparadas y nuestro comercio bilateral seguirá siendo muy equilibrado en cuanto a balanza de exportaciones e importaciones. Pero no caigamos en el error de redoblar la apuesta porque “lo peor ha pasado” y acudiendo al canto de sirena del “crecimiento”. Recuerden tres palabras: Exceso de capacidad.

Brasil tiene una oportunidad de oro de recuperar la confianza inversora y retornar al crecimiento, poniendo la transparencia, la seguridad jurídica y el respeto a las leyes internacionales como pilares fundamentales. Debe abandonar su tendencia a cubrir sus desequilibrios con enormes elefantes blancos -proyectos inútiles y caros de infraestructuras- y debe pasar de un modelo de euforia-depresión-euforia a un crecimiento más sostenido. ¿Fácil? No lo es.