El inversor húngaro André Kostolany solía decir que la cotización de un activo en bolsa se asemeja a un hombre paseando con su perro: el hombre sería la valoración fundamental del activo, el valor intrínseco, mientras que el perro sería su cotización bursátil.

Durante el paseo, el perro puede alejarse del dueño, quedarse atrás, adelantarse, entretenerse en unos arbustos o correr con otros perros. Pero a largo plazo, el perro terminará llegando a donde iba el dueño. El problema es que a menudo el perro puede alejarse demasiado, asustarse y comenzar de pronto a correr hacia su dueño.

Este símil ayuda a entender la incertidumbre actual en los mercados tras el pánico bursátil de los últimos días. En pocas jornadas, el índice Nikkei de Japón ha llegado a desplomarse un 20%. Las bolsas occidentales se han contagiado de esta tendencia a la baja con caídas significativas, volatilizando billones de dólares en pocos días. El pasado lunes negro se encendieron las alarmas de los inversores, provocando el miedo a que se consolidase un mercado en pánico a más largo plazo.

La causa inmediata de este lunes negro ha sido la desbandada de los inversores del carry trade con Japón. Durante años, Japón ha mantenido tipos de interés al 0%, mientras que en Estados Unidos y Europa los tipos estaban en torno al 5% para combatir la alta inflación. Los inversores internacionales se endeudaban en yenes, aprovechando el crédito regalado y la consecuente caída progresiva del yen, para invertir en activos occidentales que ofrecían un mayor rendimiento.

Sin embargo, todo esto cambió cuando el Banco de Japón anunció una subida de tipos del 0,25% y su intención de seguir subiéndolos, debido a que la inflación japonesa se había enquistado en el 3%. El yen, en lugar de seguir depreciándose, se apreció frente al dólar en más de un 10% en pocos días.

Los grandes índices bursátiles mundiales cotizan a niveles extremadamente altos, alejados de sus valoraciones fundamentales. En otras palabras, el perro se encuentra ahora mismo muy lejos de su dueño.

A su vez, los principales bancos centrales occidentales habían iniciado una paulatina senda de bajada de tipos al considerar que su inflación estaba controlada. Esta combinación de factores hizo que las ganancias esperadas del carry trade se volatilizaran, provocando una avalancha de ventas masivas de activos tanto en Japón como en Occidente para deshacer el endeudamiento en yenes.

Sin embargo, el profundo temor de los inversores no se debe al efecto de deshacer el carry trade. El problema de fondo es algo mucho más simple: los grandes índices bursátiles mundiales cotizan a niveles extremadamente altos, alejados de sus valoraciones fundamentales. En otras palabras, el perro se encuentra ahora mismo muy lejos de su dueño.

El S&P 500 cotiza a 27 veces beneficios, una cifra propia de un mercado recalentado; el Nasdaq, principal índice de compañías tecnológicas, a 35 veces beneficios; y las siete magníficas, las compañías de moda y que representan más del 30% del valor del S&P 500, cotizan a 45 veces beneficios. Esta gran sobrevaloración hace que una fuerte corrección del mercado, antes o después, resulte inevitable.

Pero a esto se añade un agravante. Durante la fase expansiva del ciclo, existe una dinámica que impulsa al perro a adelantarse excesivamente respecto de su dueño: el apalancamiento de los inversores. Cuando las bolsas suben, los agentes tienden a endeudarse para seguir invirtiendo y multiplicar las ganancias. Esta dinámica impulsa aún más a los mercados y genera un aparente efecto riqueza: los activos parecen volverse más valiosos, los inversores más solventes y les permiten endeudarse aún más, realimentando la dinámica alcista por encima de lo razonable.

Duración

Sin embargo, este proceso no puede durar eternamente: en algún momento, o bien llega algún evento exógeno que pincha el globo, o bien los inversores terminan saturándose de deuda y dejan de pedir prestado. Y cuando las bolsas caen, se puede desatar el efecto riqueza a la inversa: los agentes sufren pérdidas patrimoniales, ven reducida su capacidad de endeudamiento y tratan de amortizar deudas vendiendo activos, lo que agrava las caídas y refuerza el nuevo círculo vicioso. En estos momentos, el verdadero miedo es que las recientes caídas bursátiles desaten esta espiral bajista.

Es imposible saber de antemano si lo que hemos vivido estos días se queda en un amago del perro, o si este termina echando a correr de vuelta hacia su dueño. Los bancos centrales ya han activado la maquinaria para tratar de calmar las aguas, prometiendo bajadas inminentes de tipos de interés y el correspondiente manguerazo de liquidez. Pero una cosa es segura: el perro sigue estando demasiado lejos de su dueño y, antes o después, terminará volviendo.

***Ignacio Moncada es economista, analista financiero y miembro del Instituto Juan de Mariana, y es autor del libro "La odisea del dinero" (Gaveta Ediciones).